出 品 ｜ 异观财经

作 者 ｜ 鬼神前鬼

这一段时间，网络上对联想的争论搅起了舆论的漩涡，连二级市场讨论股票的社区平台也难免，但在闹得沸沸扬扬的评论区里，见得最多的字眼还是扣帽子式的，譬如“水军”“舔”“洗白”“卖国贼”等等。

这不是一种理性的讨论氛围，尤其是在二级市场这种最需要理性思考的地方。投资是讲究实事求是，需要理清事实与数据，才能真正判断一家公司的价值。

对一家公司的批评，绝不是情绪化的，也不是通过移花接木等手法扭曲事实的。更何况已经有信息爆出有些人通过断章取义引导舆论批评联想时，夹带着爱国幌子下的流量生意。

公司有问题，是需要批评的，但批评需要回归常识，最大的常识就是“实事求是”。

实事求是，首先需要做到的是，不能张冠李戴，需要分清联想控股和联想集团。

这是两家公司，在港股代码一个是03396（联想控股），一个是联想集团（00992）。这两家公司业务范围不同，不能把一家公司的财报数据安在另一家公司上，借此来批斗联想（集团）不发展自身的核心竞争力，搞金融等来钱快的业务。

联想控股是联想集团的母公司。联想控股自身是投资公司，营收和利润主要来自于战略投资和财务投资，战略投资包括IT、金融服务、创新消费与服务、农业与食品、先进制造与专业服务。

联想控股是一个注重产业运营的投资控股公司，自身的金融属性很重。其投资金融板块的银行、保险、券商、支付等公司，是常规操作。引起争议部分的，一个是其投资的P2P公司涉及暴力催收、高利贷等，这个问题是中国金融尤其是普惠金融发展中遇到的普遍问题，最近两年国家采取了严厉监管措施。

另一个争议就是网上普遍流传的，联想从搞PC实体变成搞金融的了，证据就是目前金融业务贡献了联想控股近半的利润。包括一些财经媒体也说“联想控股俨然从一家专注于PC生产的实体企业，逐渐成为了一家名副其实的金融控股平台”，这是非常不专业的说法。上文已经说了，联想控股本身就是做投资的，专注PC生产的实体企业是联想集团，这是两家公司。

此外，过于强调金融业务贡献近半利润，对联想在先进制造、农业等方面的投入、扶持绝口不提，是不坦诚的。实事求是不是只截取部分事实给大家看。

联想控股所投企业，有33家上了中国工业和信息化部公布的国家级「专精特新小巨人」名单，其中包括富瀚微、工大高科、国盾量子、圣湘生物、汉朔科技、微纳芯、英思特稀磁、惠伦晶体、微导纳米、中晟全肽生化、数码大方、云迹科技等。

譬如新材料业务的联泓新科，核心产品EVA光伏胶膜料是光伏行业不可或缺的核心材料之一，联想控股是其大股东；芯片半导体业务的富瀚微，联想控股是其第一大股东。

在投入周期长、回报慢的农业，联想控股是通过佳沃食品（300268）来产业投资和运营的。根据过往数据，位于四川蒲江的、中国最大的猕猴桃种植企业就是被佳沃收购了。

可以说，联想控股一直在走产业投资、扶持实体企业的路子，不能因为金融业务更易于获得高额利润（这是金融业务自身决定的），就武断地认为这是一家放弃实体企业、只搞放贷的公司。

实事求是，其次是需要正确使用财报数据。

网络上对联想集团的指责里，一个数据就是联想的高负债率，根据2021至22年财年中报，截至2021年9月30日，联想集团负债率为90．28％，总负债为384．36亿美元（约合2492．72亿元人民币）。

高负债率就等于债务风险高，有资不抵债的风险吗？事实上，联想集团应付贸易账款、应付票据、其他应付账款及应计费用与总负债之比例为72．65％，这部分是无息的，偿债风向相对低。消费电子品牌商，采购供应商的元器件，再进行生产，销售，获得回款。采购的元器件不可能是现货现结，而是有固定的结账期。在结款前，这部分作为“应付账款”，计入“负债”。

这个是行业常规做法，从财务报表来看，造成电子制造企业都有相当高的负债率。以2021年上半年资产负债率来看，联想集团截至6月30日的资产负债率为89．72％，在头部企业中，惠普的负债率达109．73％，戴尔的负债率达91．89％，高于联想集团负债率，即使是苹果，负债率也是79．48％。

如果进一步分析财报，将联想的现金及等价物＋应收账款与短期债项＋应付账款相比较，前者133亿美元，后者总数为132亿美元，前者大于后者，联想债务相对安全，出现资金链断裂的概率比较小。

在这方面上，网络上的“批斗”有各种数据使用的谬误。例如国家资产流失相关的争议里提到，2009年中科院转让29％股权给泛海的时候定价27．55亿元，比对应的29％净资产（139＊29％＝40．52）亿少了13亿，这是国家资产流失的证据。

但是，在计算企业归母净资产的时候，需要剔除少数股东权益。而这里的所有者权益写明了包含少数股东权益，所以并不能等同于归母净资产。事实上，联想实际的归母净资产77亿，按77＊29％＝22．33计算，中科院的转让价值其实是净资产溢价20％的。

对财报数据的具体构成做分析，对同类公司数据做比较，这是实事求是的基本素养。

实事求是，是要在市场经济的价值框架下进行。

这里需要强调的是，联想集团1984年创立，是在一个市场充分竞争的行业里做到了世界第一。由于柳传志本人的性格原因以及面向C端消费者注重品牌宣传的行业特质，相对于大多数企业来说，这家公司的发展历史是比较公开透明的。根据多个当事人口述记录的著作就有凌志军的《联想风云》、迟宇宙的《联想局》等，更不用提散落在纸媒、网络上的各种访谈报道。

一个在充分竞争的行业里、在逐步发展壮大的市场经济体制里发展起来的公司，对它的批评应该在市场经济的价值框架下进行。

在市场经济的价值框架下，我们需要意识到这些是客观存在的，即：

第一，企业家对一家公司的好坏有着极其重要的影响，将公司发展壮大做出超额的资产增值的时候，企业家相应地会获得部分回报。

联想从一家初创资金20万元的公司，做大到营收数千亿元，创造数万人岗位、上交利税数百亿的公司，当年投资的中科院账面回报超十万倍。指望联想的管理层一心为公，村酒野蔬，是不现实的。

改革开放以来，国企混改将公司利益与管理者利益捆绑起来，一直是改革方向，到今天仍然是。只是利益纠纷过多，鲜有成功案例。

第二，由于环境不同、公司具备条件不同、管理层信息搜集分析判断能力不同，对于公司做什么或者不做什么的判断会不同的。

不是A公司能做的事，B公司就必然做得成。站在公司决策层的角度做出调动十亿、百亿乃至千亿资金的决策，其压力与外界事后诸葛亮说该做什么不该做什么压力是完全不一样的。

第三，能够打破“创新者的窘境”，穿越周期抓住每次技术变革红利的公司，是极少数的。

大多数公司，包括在上一个周期表现卓越的公司，在下一个周期里是表现平庸的，甚至是落后的。

不过，平庸是可以遗憾，可以批评，可以作为商学院案例来供后来者学习。但绝不是一种“罪”，尤其是阶级斗争话语体系下的“罪”。

事实上，2012年之后，对联想的批评是持续不断的。有文章就叩问“联想离世界级公司还有多远？”，指出联想大而不强，缺乏核心竞争力。但是这仅限于财经行业的讨论，并未像今天这样掀起如此沸沸扬扬的传播，原因恰好就在“罪名”更抓取眼球。

这些年联想集团虽然业绩持续向好，但表现乏善可陈，错失了移动互联网的红利让他显得平庸，这与时代的环境、自身的优势、管理者的决策有关。

不过需要指出的是，不是加大研发投入就等于能够有产出。公司是要求有结果的，投入与产出需要有数据来衡量的，对创新业务的判断、尝试如果出现错误的话，也许是数十亿美元的亏损，是一家千亿公司的覆灭。

根据财报来看，向B端行业提供智慧服务和解决方案的SSG（方案服务业务集团）代表了联想当下向服务化转型的创新方向，过去两个财季，SSG都连续保持了超过30％的收入增长。

SSG能否持续改善联想的收入结构和利润水平，还需要时间来判断。在错失了移动互联网之后，联想能否抓住产业互联网的机遇，成为产业互联网的基础设施和智慧大脑，对现有的决策者是重大考验。

对于一个二级市场的投资者来说，能做的是，根据财报披露的数据以及其他公开信息，来判断联想的股票是否值得持有。这需要的是实事求是，用事实与数据厘清公司的价值。