2 联想的四层飞轮

2．1 第一层飞轮:立足本土市场,国内PC市占第一

2．1．1 90年代快速增长

上市初期业绩高速增长。1994年在香港主板上市后,联想营业收入随着中国电脑市场的快速增长迎来了爆发。FY1998-2001营业收入分别为59/116/175/272亿港币,同比增速均保持在50%以上。在2000年公司在中国及亚太市场份额由1999年的21．5%上升至28．9%。

大力拓展2C业务,市占率占据全国第一。联想瞄准国内家用电脑市场,采取了大幅度降价、保证质量以及售后服务迅速提升了市场份额。渠道方面,联想增加了“联想1+1”专卖店数量,从2000年初的100家增长至年末260多家。除了专卖店外,3700多家分销商也在联想2C业务的快速增长中起到了不小的作用。此外联想还建设了呼叫中心为客户提供售前咨询、售后支持、销售服务以及客户意见反馈等服务。

2．1．2 立足本土渠道,直面国际巨头

联想降低电脑价格,快速推动电脑渗透,戴尔退出中国低端PC市场。2001年中国加入WTO后市场化进程加速,国际厂商进入中国市场的壁垒逐渐降低。2002年戴尔进入中国市场,联想市占率下滑。相较于戴尔注重利润,联想注重价格和市场份额,采用低价策略抑制主要竞争对手增长。2001年联想推出“万元液晶”,将液晶电脑价格降低至1万元以下。2004年联想又推出了“液晶普及运动”,进一步巩固了公司在国内的PC龙头地位。

2．2 第二层飞轮:收购IBM PC业务,从中国走向世界

并购IBM前,联想尝试进行国际业务拓展。一方面联想和英特尔、微软等公司进行项目合作,为技术、产品、市场等部门培养了一批了解国际业务的人才。另一方面联想开始将销售市场扩张到了中国以外的市场。2001年联想在美国、英国、法国、德国、荷兰、西班牙、奥地利建立了7个子公司以及超过100家的海外营销渠道。2003年联想海外业务收入占比为11%。电脑的推广受阻,一方面是由于欧美电脑本土品牌强势,另一方面本土渠道建设难度大。

规模是提升效率的有效途径。相比较其他电脑品牌公司,IBM拥有更高的毛利和较少的市场份额。因为IBM选择高投入、高回报的业务模式,从硬件商逐步转为服务提供商。但是对于传统的电脑硬件商,规模决定了效率、市占率。

收购IBM个人电脑业务,商业版图覆盖全球。2004年联想以12．5亿美元并购了IBM全球个人电脑业务,其中包括了PC、笔记本电脑、研发中心、制造工厂、全球的经销网络和服务中心。除此之外,管理能力、商标、专利、渠道体系等都是以无形资产的形式由联想支付给了IBM。在收购的5年内,联想将无偿使用IBM品牌,并永远保留使用“Think”商标的权利。

在完成并购后,联想逐渐打开全球市场,PC市占率持续上升。联想在完成IBM个人电脑业务收购后,使用双品牌战略,借助IBM品牌打开国际市场。2011年,联想以6．7亿美元并购德国Medion80%的股份,、欧洲市场份额提升。此后联想先后收购日本NEC PC业务、巴西CCE、日本富士通等公司,不断扩大其在全球市场的影响力。

2．3 第三层飞轮:业务布局外扩,智能设备+数据中心

PC年出货量下滑,联想提出“PC+”转型。经历2008年金融危机后,全球PC出货量逐步回暖。一方面是由于Win 7系统带动PC换机,另一方面iPad、笔电市场强劲增长也推动了PC市场回暖。在2011年全球PC出货量达到顶峰后,年出货量呈现下滑态势。联想在2013年提出“PC+”战略,希望将PC、智能手机、平板电脑、智能电视等电子产品连接在一起,实现协同工作。为此联想对于组织架构进行了调整,建立了LBG、TBG两大业务集团,Think业务集团专注在关系型业务和高端市场,Lenovo业务集团专注在交易型业务和主流市场。

收购IBM个人电脑业务后,联想继续通过外延并购,拓展自身业务布局。在完成从IBM收购x86服务器业务和从谷歌收购摩托罗拉移动业务,联想成为了全球第三大的x86服务器厂商和第三大智能手机厂商。除了硬件的拓展外,联想还将硬件、软件、服务平台结合起来,由以产品为中心向以用户为中心转变。

数据中心业务:收购IBM x86服务器。在收购x86服务器前,联想已经收购了云计算软件公司Stoneware。由于x86服务器业务毛利率较低,IBM为了提升毛利、降低公司费用,决定将x86 服务器卖出,留下毛利较高的STG、软件、IT服务、咨询服务等业务。x86服务业务的收购将增强联想在企业级业务的拓展。收购IBM x86服务器后,联想又收购了IBM低端服务器业务。

手机业务:收购摩托罗拉手机业务。公司在2014年从谷歌收购摩托罗拉,迈出了公司多元化产业布局的重要一步,目前联想已经成为全球第七大智能手机供应商,其手机在拉美、北美、中国、亚太、新兴市场均有销售。公司移动业务一直面临着激烈的市场竞争,收购Moto后,移动业务营收持续下滑,但营业利润在2016年见底后,17年亏损逐渐减少。2020由于受到疫情影响,FY2019 Q4业绩受损,但随着疫情逐步得到控制,移动业务渐渐向好。目前公司移动业务在拉丁美洲智能手机市场稳居第二。

注重高增长的细分市场,推动各产品协同。随着市场逐步进入智能物联网时代,公司在完成收购后将PC业务、移动业务以及智能设备业务整合成了智能设备集团,通过网络为客户提供一站式的解决方案。完成收购后,公司营业收入保持平稳,FY2017年后营收恢复正增长。FY2017年净利润亏损主要由于美国税改,企业税由35%下降至21%,因此必须以一次性非经营支出减去抵扣的税费。

2．4 第四层飞轮:全域覆盖,赋能新基建

2．4．1 智能化推动IT行业再发展

联想在2020年初提出了围绕“服务+解决方案”的竞争力目标。第一,是设备服务与软件等围绕现有硬件产品的“附加服务”,联想将努力提高其附加率。目前,基于人工智能、区块链、云计算、大数据等技术,联想的设备服务已经实现了一系列智慧服务能力;第二,是以增强客户黏性为目标不断拓展的运维服务和设备即服务(DaaS)业务;第三,是系统集成解决方案和联想智能解决方案等服务。联想正在从单纯的IT厂商升级成为一个值得信赖的解决方案提供者,并在这个过程中积累自主研发的知识产权,实现最大程度的复用。

2．4．2 全要素覆盖,全球供应链支持

联想是全球少有的“端-边-云-网-智”全要素覆盖的行业领导厂商。联想为行业企业智能化转型提供新IT全要素技术、服务和端到端综合解决方案聚焦智能制造、智慧城市、智慧教育、智慧医疗、智能交通等垂直领域,赋能各行各业智能化转型。

(1)服务器产品

针对客户的不同需求,联想提供了十多款种类丰富的服务器系列产品,涵盖塔式服务器、机架式服务器、刀片服务器和高密度服务器等类型。从规模和配置等角度可分为入门级、高端和定制化产品。

提供国产化解决方案。除通用产品外,针对需要满足国产化要求的行业客户,联想也有相应的产品可以满足客户需求,这些产品安全可靠 , 可以支撑市场上主流的国产化操作系统、数据库及中间件,满足客户不同场景的需求。基于联想领先的服务器研发能力,这些服务器继承了通用服务器在稳定性、散热性上的优势。

(2)存储产品

联想助力企业在存储选型上拥有最大化的一站式、全方位产品和解决方案选择范围;通过沿袭 NetApp 在全闪存、数据管理、通用存储阵列、固态阵列以及联想在 ThinkSystem 基础架构上的优势,联想可以为企业提供 NetApp 品牌的全线产品和解决方案以及联想品牌的 OEM 产品组合。

(3)交换机产品

联想提供完整的数据中心网络方案,包括交换机、安全产品、路由器以及相应的管理和协同的软件,能为客户提供端到端的解决方案。网络设备提供可编程的网络操作系统,为客户提供最大的灵活性。

(4)超融合产品

超融合是新型的数据中心基础设施,它融合了存储资源的虚拟化平台,是面向虚拟化平台的存储系统,是建设私有云的最佳方案。联想超融合是全球少数能够独立提供完整超融合产品线,支持传统型和创新型业务。

疫情考验下,联想供应链韧性十足。依靠国内强大的供应链网络,在疫情影响下依旧能向全球2000多家供应商进行供货。2020年4月1日联想武汉产业基地已经实现了万人到岗生产。一方面是由于武汉产业基地生产齐套,另一方面是联想推动智能化制造方法,加强工厂智能计划排产以及供应链的网络协同化。在Gartner 2020全球供应链25强中,联想排名第15,另一家上榜的中国公司是阿里巴巴。

2．4．3 打破桎梏,赋能底层要素发展

联想创投是联想四大业务集团之一。联想创投推动数十家成员企业与联想集团建立深度合作、达成生态联动。联想创投的标的包括了IoT、边缘计算、云、大数据、人工智能、垂直行业、消费升级等。包括美团点评、宁德时代、蔚来、旷视科技、寒武纪、每日优鲜、乐逗游戏、途虎养车、万咖壹联、中科慧眼、耐德佳、思特威SmartSens、深交通、珠海冠宇、浙江中控、比亚迪半导体、思谋科技等。

联想在国产半导体行业积极布局。随着国产化进程不断深入,越来越多的企业跨界进入半导体行业。联想集团旗下的联想控股、联想创投在半导体行业多有涉猎。一方面是配合联想3S业务共同发展,另一方面也是联想对未来行业发展进行布局,包括了汽车、IoT领域。

专利数据库提供商IFI Claims发布了截至2021年1月全球250个最大专利持有者榜单,中国大陆共有8家企业和机构上榜。其中,华为、京东方、联想,位列国内企业前三。其中联想在全球排名第82位,共计6648件专利。另一方面联想的研发费用在中国上市公司(A股、港股、台股、美股)排名前20。

3 盈利预测

我们基于以下假设对联想的收入进行预测:

(1)联想由PC业务起家,目前常年稳占全球份额第一。2020年公司PC业务受益于居家办公、远程教育、居家娱乐等行业需求提升。同时联想在高端细分市场的布局将继续推动轻薄本、游戏本、服务业业绩快速增长。疫情之下,我们发现智能手机在办公领域的应用有限,所以我们认为PC未来几年可以维持稳定的增长;

(2)联想的数据中心业务主要出口海外,海外竞争对手主要是惠普、戴尔、思科,而联想的X86服务器来自于收购的IBM服务器业务,无论是服务器性能上还是管理能力上,联想海外数据中心业务都有很强的竞争力。数字化、智能化加速的到来将会驱动公司数据中心业务发展。

(3)智能手机行业向头部厂商集中,联想手机在北美、南美占比较高。对于中国手机厂商,北美和南美都有很高的贸易壁垒。目前公司移动业务亏损逐步收窄,利润将大幅度减亏。

4 风险提示

全球PC行业景气度下降;宏观环境波动;数据中心景气度不及预期。