头顶“智能按摩第一股”，倍轻松（688793．SH）的爆款营销打法似逐渐失灵。

今年618期间，倍轻松曾斩获天猫“按摩器材”等四大类目品牌成交榜第一名。

而在今年双11预售战中，截至11月1日16时，倍轻松直播间以粉丝助力积分84万的成绩，在巅峰小电总榜排名19；同样涉足智能按摩仪领域的奥佳华（002614．SZ），则以126万粉丝值的成绩超过倍轻松，排名13。

7月15日，倍轻松以27．4元／股的发行价登陆科创板，IPO首日暴涨524．74％，报收171．18元／股，市值达105亿元。

「不二研究」在倍轻松三季报中发现，其营销费用、研发费用的倍数差异进一步扩大，当季营销费用是研发费用的11．6倍。

作为科创板上市企业，倍轻松更像一家“重营销轻研发”的营销驱动型公司。

上市即巅峰之后，其股价波动式下滑；截至11月1日收盘，倍轻松报收91．89元／股，对应市值59．64亿元，与其上市首日盘后市值相比，市值下跌43．2％。

营销换增长侵蚀利润

这并非倍轻松首次登陆资本市场。

2016年5月，倍轻松曾挂牌新三板；仅一年多后，其以“全体股东利益的最大化”为由摘牌。

从股东变动情况来看，截至11月1日，马学军持股40．31％；并通过赫廷科技等公司直接和间接合计控制倍轻松57．65％的股份，为实际控制人。

倍轻松曾在招股书中披露，由于持股比例优势等因素，使其存在实际控制人控制不当的风险。

登陆科创板之前，5月，倍轻松官宣流量明星肖战作为代言人；而薇娅曾携倍轻松登上热门综艺《向往的生活4》。

在机场、高铁站开店之外，倍轻松通过当红主播带货、流量明星代言、赞助热门综艺等营销策略，逐渐成为“网红商品”。

据倍轻松三季报，其2021年前三季度总营收为8．13亿元，同比增长55．66％，同期净利润为0．66亿元，同比增长101．34％。

其中，2021年三季度倍轻松营业收入为2．7亿元，同比增长39．80％；同期净利润为0．25亿元，同比增长17．72％。

「不二研究」发现，倍轻松的净利润增速远不及营收增速，或是其高额销售费用稀释了大部分利润。2018－2020年，倍轻松销售费用分别为1．83亿元、2．87亿元、3．42亿元，总计高达8．12亿元；销售费用率分别为36．01％、41．28％、41．40％。2021年仅前三季度，其销售费用为3．48亿元，已超过去年全年数据，销售费用率亦增长至42．8％。对比产品线涉及小型按摩器具的部分上市公司，2020年，奥佳华的销售费用率为15．77％，远低于倍轻松的41．40％。

对于销售费用高企，倍轻松在招股书中曾称，由于直销比例较大，线上平台推广费和线下门店租赁费、销售人员的薪酬支出较大。

从收入构成来看，倍轻松的营收主要来自线下收入、线上收入及OMD收入三部分。

2018－2020年，其线下收入为2．9亿元、3．74亿元及3．48亿元，营收占比57．22％、54．03％及42．23％；在2020年，线下收入被线上收入反超。

同期线上收入为1．71亿元、2．79亿元及4．31亿元，营收占比为33．7％、40．26％、52．27％，线上收入逐渐成为营收主力。

此外，其ODM收入同期分别为0．46亿元、0．4亿元及0．45亿元，营收占比9．09％、5．71％及5．5％。

或由于线上订单的未知性、波动性特点，「不二研发」发现，当线上收入逐渐成为主力，倍轻松的库存占比高企也呈增长趋势。

招股书显示，2018－2020年，倍轻松库存商品占存货的比例为56．66％、58．16％和59．55％。

在「不二研究」看来，后流量时代，高营销的流量转化越来越难，倍轻松爆款营销的打法逐渐失灵，高企的营销成本正在阐释利润；在引导消费者偏好之外，倍轻松或更应专注于产品本身。

低研发难筑护城河

硬币的另一面，与高企的营销费用相比，倍轻松的研发投入相对较低。

2018－2020年，倍轻松的研发费用分别为0．26亿元、0．41亿元、0．37亿元；研发费用率呈现出下降趋势，同期分别为5．04％、5．86％、4．46％。

2021年前三季度，倍轻松研发费用为0．3亿，同比增长18．33％；与此同时，其研发费率进一步下降，仅为3．76％。

「不二研发」发现，倍轻松的营销费用、研发费用的倍数差异逐渐扩大。2018－2020年，其营销费用分别是研发费用的7．15、7．06、9．27倍；2021年前三季度，该数据扩大至11．6倍。

此前，据招股书中披露，截至2020年12月31日，倍轻松共有883名员工中，其中销售人员占比72．82％，而研发人员仅占比11．10％。

若从IPO募集资金使用计划来看，倍轻松重营销轻研发的策略或将持续。

招股书显示：其发行募集资金4．97亿元，五成以上将用于营销网络建设项目；对研发中心升级建设项目的投入，仅占总项目投入的一成。

从研发成果来看，倍轻松半年报显示：截至2021年6月30日，倍轻松拥有境内外专利合计733项，包括今年以来新获得专利42项。

但是，研发转向生产这一环节却有些耐人寻味。在招股书中，倍轻松称采取轻资产经营模式，以委托加工为主，自主生产为辅。

其同时披露：零部件前置加工环节中的部分工序及部分产品的整机组装环节委托外部供应商完成。

「不二研究」粗略统计发现，倍轻松在招股书上披露的近40个研发项目，未完成率较高，部分项目研发周期较长。

以新一代环颈式颈部按摩器研发项目为例，招股书显示：2018年、2019年分别投入380余万，2020年投入593．09万，但该项目在三年时间并未完成。在半年报及三季报中，暂未披露该项目的相关信息。

11月1日，「不二研究」联系倍轻松淘宝官方店客服，其透露倍轻松环颈式按摩器M2最新版本上市时间为今年年中。

在「不二研究」看来，作为科创板上市企业，倍轻松轻研发核心研发能力存疑；智能按摩的技术门槛并不高，或由于重营销低研发的策略，其暂未建立核心的技术护城河，更像一家营销驱动型公司。

遭遇围猎难轻松

上市后，倍轻松依然执着于砸钱营销、线下扩张。

后疫情时代，尽管线下渠道仍面临各种不可控风险，但倍轻松此前在招股书中表示，计划未来三年内募资2．79亿元，在全国19个重点省市的机场、高铁站及高端商场建设248家直营门店。

据半年报数据，截至2021年6月30日，倍轻松设有178家线下直营门店；其线下渠道以一二线城市中高端商场、机场、高铁等高势能点位为核心。

抛开风险因素不论，由于叠加线下门店租赁费、 销售人员薪酬等，其销售费用率或持续增长。

据前瞻产业研究院数据，智能按摩行业的生产企业数量超过3000家，年销售收入过亿的有10－20家。尽管倍轻松跻身行业第一梯队，但与同业仍有差距。

2010－2019年，中国按摩器具市场规模由49亿元增长至139亿元，到2020年，市场规模接近150亿元，其中小型按摩器具市场占比为54％，以此估算小型按摩器具2020年市场规模约为接近81亿元。

聚焦按摩保健领域研发23年的奥佳华也在布局小型按摩器具领域，其2021年前三季度营收为58．18亿元，远高于倍轻松同期营收8．13亿元。

更为重要的是，互联网巨头的新兴品牌也在搅局：京东京造、网易严选、小米有品等，纷纷推出自有品牌的智能便携按摩器产品。

这些产品天然自带互联网巨头的品牌效应“光环”，坐拥流量与资金，并在供应链、销售渠道等占据优势。

以京东为例，截至2021年11月1日16时，仅在京东自营平台，其京东京造智能颈椎按摩仪就有超20万条评价。

而其本身是倍轻松的“大客户”——倍轻松以电商平台入仓形式面向京东，2018－2020年，来自京东的销售额占营收的13．72％、13．26％，14．52％。

京东推出自有品牌的产品后，或将直接影响倍轻松的销售额。

在「不二研究」看来，当智能按摩仪赛道竞争加剧，倍轻松产品核心竞争力存疑，其仍以营销换增长的打法，应对互联网巨头新消费品牌的围剿，未来恐难轻松。

智能按摩仪是“智商税”吗？

智能按摩仪是“智商税”吗？有关这个话题的争论，从头部主播的直播间到打工人的茶水间。

这也从另一个角度证明：当大健康风口与养生的年轻人碰撞，智能按摩仪细分赛道火了。

倍轻松也从机场与高铁站，走向头部主播的直播间、热门综艺；在叠加明星代言人的流量效应之后，再次登上资本市场的舞台。

销量与热度并非凭空而降，倍轻松的营销费用逐年高企；作为一家科创板企业，高营销低研发始终是其最大“硬伤”。

当智能按摩仪细分赛道的竞争加剧，“智商税”越来越不好收了；高营销或许能笼络消费者一时，但消费心智终会成长。

“智能按摩第一股”光环虽好，却不能建立核心护城河。上市之后，倍轻松的未来并不轻松。

本文部分参考资料：

1．《2021年中国小型按摩器行业分析报告》，前瞻产业研究院

2．《新三板挂牌后“带病”转投科创板：倍轻松，报表简单，公司“不简单丨科创板风云”》，新浪财经

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作者／七宝 余怀 微垣

排版／恩硕

监制／Yoda

出品／不二研究